Пфи что это на рынке ценных бумаг
Перейти к содержимому

Пфи что это на рынке ценных бумаг

  • автор:

Пфи это

Подборка наиболее важных документов по запросу Пфи это (нормативно–правовые акты, формы, статьи, консультации экспертов и многое другое).

  • Срочные сделки:
  • Вариационная маржа
  • Опцион эмитента
  • Опцион это
  • Опционный договор
  • Хеджирование
  • Показать все
  • Срочные сделки:
  • Вариационная маржа
  • Опцион эмитента
  • Опцион это
  • Опционный договор
  • Хеджирование
  • Показать все

Судебная практика

Подборка судебных решений за 2023 год: Статья 429.3 «Опционный договор» ГК РФ «Исходя из содержания статьи 429.3 ГК РФ и пункта 2 Указания Банка России от 16.02.2015 N 3565-У «О видах производных финансовых инструментов» по опционному договору одна сторона на условиях, предусмотренных этим договором, вправе потребовать в установленный договором срок от другой стороны совершения предусмотренных опционным договором действий (в том числе уплатить денежные средства, передать или принять имущество), и при этом, если управомоченная сторона не заявит требование в указанный срок, опционный договор прекращается.»

Статьи, комментарии, ответы на вопросы

Статья: Алеаторная природа сделок на разницу
(Быстров А.Я.)
(«Вестник экономического правосудия Российской Федерации», 2022, N 9) Проблема такого подхода достаточно очевидна. Дериватив, или производный финансовый инструмент, — это экономическое понятие, основанное на хозяйственной сущности, а именно формировании стоимости исходя из изменения различных показателей (акций, индексов, валюты и др.) — базисных активов . С юридической точки зрения оно совершенно бессодержательно, что проявляется хотя бы в части круга относимых к деривативам в литературе юридических отношений — от исключительно форвардов и опционов до включения в их число залоговых банковских квитанций, депозитарных акций и расписок, а также конвертируемых эмиссионных ценных бумаг . Действующее регулирование расчетных деривативов (подп. 23 п. 1 ст. 2, ст. 51.4 Закона о рынке ценных бумаг и Указание ЦБ РФ ) также осуществляется на основании их экономического признака, поскольку уделяет особое внимание понятию базисного актива — ключевой их составляющей с экономической точки зрения. Важно помнить, что согласно абз. 2 подп. 23 п. 1 ст. 2 Закона о рынке ценных бумаг, п. 1 указания ЦБ РФ к базисным активам вместе с вышеуказанными рыночными инструментами и показателями также может относиться и наступление соответствующего условиям договора обстоятельства, что предоставляет сторонам почти безграничные возможности при структурировании сделки в этой части.

Статья: Методика учета производных финансовых инструментов: проблемы и направления их решения
(Дружиловская Т.Ю., Добролюбов Н.А.)
(«Международный бухгалтерский учет», 2022, N 5) Выводы. Современные российские бухгалтерские стандарты для нефинансовых организаций не содержат регламентаций по учету производных финансовых инструментов. Трактовка экономической сущности производных финансовых инструментов, методические подходы к их оценке и бухгалтерскому учету, предлагаемые в научной литературе, различаются существенно. В системе международных стандартов отсутствуют исчерпывающие регламентации по проблемным вопросам учета производных финансовых инструментов. Это обусловливает необходимость дальнейших научных исследований в области бухгалтерского учета производных финансовых инструментов. Необходима разработка нормативных документов, которые содержали бы регламентации по учету производных финансовых инструментов российских нефинансовых организаций.

Нормативные акты

«Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая)» от 05.08.2000 N 117-ФЗ
(ред. от 25.12.2023)
(с изм. и доп., вступ. в силу с 19.01.2024) 1. Производным финансовым инструментом признается договор, отвечающий требованиям Федерального закона «О рынке ценных бумаг». Перечень видов производных финансовых инструментов (в том числе форвардные, фьючерсные, опционные контракты, своп-контракты) устанавливается Центральным банком Российской Федерации в соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг».

Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-ФЗ
(ред. от 25.12.2023)
«О рынке ценных бумаг»
(с изм. и доп., вступ. в силу с 01.01.2024) 23) производный финансовый инструмент — договор (за исключением договора репо, а также опционного договора, заключенного с физическим лицом в связи с исполнением им трудовых обязанностей на основании трудового договора или в связи с участием физического лица в органах управления хозяйственного общества), предусматривающий одну или несколько из следующих обязанностей:

Правовые ресурсы

  • «Горячие» документы
  • Кодексы и наиболее востребованные законы
  • Обзоры законодательства
    • Федеральное законодательство
    • Региональное законодательство
    • Проекты правовых актов и законодательная деятельность
    • Другие обзоры
    • Календари
    • Формы документов
    • Полезные советы

    Производные финансовые инструменты. Что это такое?

    Продолжая рассматривать урегулированные правом финансовые инструменты, сегодня мы хотели бы поговорить о некоем особом комплексе финансовых инструментов, который мы до сих пор не затрагивали. Мы в общих чертах говорили об акциях, довольно подробно разбирали договор репо, вексель, описывали пай паевого инвестиционного фонда. Как видно из данного списка, нами до этого в основном рассматривались ценные бумаги (не считая договора репо).

    Согласно пункту 22 статьи 2 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (далее – Закон о рынке ценных бумаг) к финансовым инструментам относятся ценные бумаги и производные финансовые инструменты. Поскольку ценным бумагам уже было посвящено несколько статей, будет справедливо познакомить читателей хотя бы в самом общем виде и со второй категорией – производными финансовыми инструментами (или ПФИ).

    Определение ПФИ

    Закон о рынке ценных бумаг содержит весьма громоздкое определение ПФИ:

    «производный финансовый инструмент — договор (за исключением договора репо, а также опционного договора, заключенного с физическим лицом в связи с исполнением им трудовых обязанностей на основании трудового договора или в связи с участием физического лица в органах управления хозяйственного общества), предусматривающий одну или несколько из следующих обязанностей:

    • обязанность сторон или стороны договора периодически или единовременно уплачивать денежные суммы, в том числе в случае предъявления требований другой стороной, в зависимости от изменения цен на товары, ценные бумаги, курса соответствующей валюты, величины процентных ставок, уровня инфляции, значений, рассчитываемых на основании цен производных финансовых инструментов, значений показателей, составляющих официальную статистическую информацию, значений физических, биологических и (или) химических показателей состояния окружающей среды, от наступления обстоятельства, свидетельствующего о неисполнении или ненадлежащем исполнении одним или несколькими юридическими лицами, государствами или муниципальными образованиями своих обязанностей (за исключением договора поручительства и договора страхования), либо иного обстоятельства или иных показателей, которые предусмотрены федеральным законом или нормативными актами Центрального банка Российской Федерации (далее — Банк России) и относительно которых неизвестно, наступят они или нет, а также от изменения значений, рассчитываемых на основании одного или совокупности нескольких указанных в настоящем пункте показателей. При этом такой договор может также предусматривать обязанность сторон или стороны договора передать другой стороне ценные бумаги, товар или валюту либо обязанность заключить договор, являющийся производным финансовым инструментом;
    • обязанность сторон или стороны на условиях, определенных при заключении договора, в случае предъявления требования другой стороной купить или продать ценные бумаги, валюту или товар либо заключить договор, являющийся производным финансовым инструментом;
    • обязанность одной стороны передать ценные бумаги, валюту или товар в собственность другой стороне не ранее третьего дня после дня заключения договора, обязанность другой стороны принять и оплатить указанное имущество и указание на то, что такой договор является производным финансовым инструментом».

    Легальное определение ПФИ в российском законодательстве призвано лишь очертить круг соответствующих инструментов в целях применения к ним специального правового режима регулирования. Отечественный законодатель не преследовал цели дать четкую картину того, что относится к производным финансовым инструментам, да и это было бы излишне в условиях постоянно развивающегося рынка финансовых инструментов.

    Кроме того, ПФИ, будучи в первую очередь явлением из области экономики и финансов, уже достаточно хорошо описано и раскрыто учеными-экономистами.

    Соответственно, для понимания сути производных финансовых инструментов следует обозначить их основные признаки, экономическую цель, а также основные виды для наглядности.

    К основным признакам ПФИ относят:

    1. Зависимость от базового актива (расчёт по ПФИ будет зависеть от цены базового актива и иногда стоимость ПФИ может изменяться вслед за изменением стоимости базового актива);
    2. Используются не в целях реальной купли-продажи базовых активов, лежащих в основе;
    3. Как правило являются сделками, направленными на совершение определённых действий в будущем, а не в момент заключения.

    В качестве основных целей использования ПФИ обычно выделяют следующие:

    • Хеджирование;
    • Получение прибыли.

    Хеджирование или страхование рисков представляет собой минимизацию рисков на определённом рынке (на рынке валют, товаров) посредством фиксации стоимостной оценки определённого актива (к примеру, когда лицо договаривается о продаже товара в будущем по определённой цене, избегая рисков продажи по меньшей цене в случае снижения цен на данный товар).

    Что касается получения прибыли, то выделяют спекулятивное получение прибыли и арбитраж (не путать с юридическим термином!). Первое заключается в извлечении прибыли за счёт разницы в курсах финансовых инструментов с течением времени (условно, сегодня купил дешевле, а через неделю продал дороже; старая история про «быков» и «медведей»), а второе – в получении безрисковой прибыли за счёт использования разных цен на одни и те же товары. Самый простой пример арбитража цен представляет собой ситуацию, когда одинаковые активы торгуются на разных рынках по разным ценам и лицо (арбитражёр) покупает активы на рынке с более низкими ценами и продаёт на рынке с более высокими ценами, гарантированно получая прибыль в виде разницы цен.

    Стоит отметить, что базовым (или базисным) активом ПФИ, согласно Указанию Банка России от 16.02.2015 № 3565-У «О видах производных финансовых инструментов» могут являться: ценные бумаги, товары, валюта, процентные ставки, уровень инфляции, официальная статистическая информация, физические, биологические и (или) химические показатели состояния окружающей среды, договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами, значения, рассчитываемые на основании одного или совокупности нескольких указанных выше показателей.

    К ПФИ обычно относятся такие разновидности сделок, как 1) форвардный договор, 2) фьючерсный договор, 3) опционный договор, 4) своп-договор (что отражено и в Указании Банка России «О видах производных финансовых инструментов»). Некоторые экономисты также относят сюда свидетельства, депозитарные расписки.

    По сути ПФИ – это такая разновидность договоров, которые содержат хотя бы одну из следующих обязанностей:

    1) обязанность сторон или стороны периодически уплачивать определённую сумму другой стороне, что ставится в зависимость от определённых условий (причём, условия могут быть абсолютно разные, начиная изменениями цен на определённые товары, заканчивая изменениями погодных условий);

    2) обязанность сторон или стороны при наступлении оговоренных условий купить или продать определённые активы;

    3) обязанность стороны или сторон при наступлении определённого условия заключить договор, который будет являться ПФИ.

    Классификация ПФИ

    Производные финансовые инструменты можно разделить в зависимости от базового (базисного) актива на:

    • товарные ПФИ;
    • валютные ПФИ;
    • процентные ПФИ;
    • фондовые ПФИ (здесь активом являются ценные бумаги, а также фондовые индексы);
    • кредитные ПФИ;
    • страховые ПФИ;
    • погодные ПФИ;
    • и т.д.

    В зависимости от рынка обращения ПФИ можно поделить на:

    • те, что обращаются на бирже (биржевые инструменты);
    • те, что обращаются вне биржи (внебиржевые инструменты.

    В зависимости от способа исполнения ПФИ можно выделить:

    • ПФИ, по которым исполнением признаётся поставка базового актива (то есть это передача не только прав, но и передача товара, ценных бумаг, иного актива в материальной форме, если возможно);
    • ПФИ-расчётные инструменты (базовый актив как таковой не поставляется, а происходят расчёты между сторонами – перечисления денежных средств – в завимости от условий);
    • ПФИ, в соответствии с которыми необходимо выполнить иные действия (как правило, заключить контракт).

    Также ПФИ можно поделить в зависимости от цели использования на те, что призваны хеджировать риски и на те, что заключены с целью извлечения (спекулятивной или безрисковой) прибыли.

    Что такое погодные деривативы?

    Как было упомянуто выше, к базисным активам производных финансовых инструментов могут относиться официальные статистические данные, показатели окружающей среды и т.д. Подобное широкое описание базисных активов связано с тем, что в США (где, можно сказать, эти инструменты появились и получили основное развитие) в своё время стали популярны так называемые «погодные деривативы», то есть производные финансовые инструменты, которые позволяли хеджировать риски в зависимости от погоды.

    Данный, на первый взгляд абсурдный инструмент, имеет огромную ценность для того бизнеса, который напрямую зависит от погоды. При этом, в качестве непосредственных условий уплаты одной из сторон по такому контракту могут являться как температурные значения (ниже-выше определённого значения, к примеру), так и наступление определённых погодных явлений (наступление заморозков, выпадение снега или даже ураган). Все эти события могут влиять как на владельцев сезонного бизнеса (к примеру, летний ресторан на открытом воздухе очевидно принесёт меньше прибыли в год, в котором количество теплых и солнечных дней меньше обычного, ожидаемого), так и на другие отрасли (погода или неожиданные природные явления могут негативно повлиять как на поставку товара, так и непосредственно на производство). Поэтому в США в конце прошлого тысячелетия появились и получили широкое распространение погодные деривативы, которые, в прочем, у нас используются не так активно.

    Проблемы деривативов

    Во-первых, деривативы, будучи категорией изначально экономической, нежели правовой, имеют довольно разрозненное правовое регулирование. Чтобы с ними познакомиться, необходимо просмотреть хотя бы:

    • Федеральный закон от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг»;
    • Гражданский кодекс Российской Федерации (статьи, посвящённые опционному договору и опциону; а также нормы, посвящённые ценным бумагам);
    • Федеральный закон от 21.11.2011 N 325-ФЗ «Об организованных торгах» (о биржевых рынках);
    • Указание Банка России от 16.02.2015 N 3565-У «О видах производных финансовых инструментов».

    Во-вторых, существует проблема точного отнесения того или иного вида договора (конкретного производного финансового инструмента) именно к обычным договорам, характерным для гражданского оборота, а не к пари, поскольку какие-либо интересы граждан и организаций в рамках последних законом не охраняются (и права в рамках пари не подлежат защите в суде). На сегодняшний день, данная проблема, в целом, практически отсутствует на практике в отношении привычных ПФИ, однако новые или нехарактерные для нашего рынка финансовых инструментов ПФИ вполне могут с ней столкнуться (поскольку в основу некоторых ПФИ ложится условие о наступлении события, наступление которого предугадать невозможно или весьма сложно, что роднит такие ПФИ и пари).

    В-третьих, производные финансовые инструменты не совсем удачно были встроены в действующую систему договорного регулирования и регулирования ценных бумаг. Казалось бы, что мешает отнести соответствующий договор (или ценную бумагу) к поименованному в законе и одновременно к деривативу? До конца не ясно, как соотносятся правовые режимы деривативов с другими правовыми режимами, могут ли они применяться одновременно.

    Несмотря на существующие проблемы, в целом рынок производных финансовых инструментов является одним из наиболее значимых (если судить по объёму обращающихся на нём средств) рынков, предоставляющих предпринимателям замечательные возможности снижения рисков от непредвиденных обстоятельств в своей основной деятельности или являя собой очередную категорию на бирже, позволяющую извлечь прибыль из колебания цен.

    Классификация производных финансовых инструментов Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

    Аннотация научной статьи по экономике и бизнесу, автор научной работы — Левин В.С., Матвеева Т.А.

    В статье предлагается классификация , которая позволяет отразить большинство признаков, присущих деривативам.

    i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.

    Похожие темы научных работ по экономике и бизнесу , автор научной работы — Левин В.С., Матвеева Т.А.

    Классификация деривативов
    Российский рынок деривативов
    Возможности применения инструментов мирового рынка деривативов на современном этапе его эволюции
    Международные аспекты аудита производных финансовых инструментов
    Хеджирование финансовых рисков лизинговых операций
    i Не можете найти то, что вам нужно? Попробуйте сервис подбора литературы.
    i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.

    Текст научной работы на тему «Классификация производных финансовых инструментов»

    классификация производных финансовых инструментов

    доктор экономических наук, заведующий кафедрой финансов и кредита E-mail: vslevin@mail.ru

    аспирант кафедры финансов и кредита E-mail: mtatyanaa@mail.ru оренбургский государственный аграрный университет

    В статье предлагается классификация, которая позволяет отразить большинство признаков, присущих деривативам.

    Ключевые слова: производные финансовые инструменты, базовый актив, классификация, фьючерс, форвард, опцион, своп.

    В современной экономической литературе неоднократно предпринимались попытки классифицировать производные финансовые инструменты, однако целостной картины с отражением множества подходов к классификации деривативов [2] в настоящее время пока не существует.

    Операции с производными финансовыми инструментами1 составляют неотъемлемую часть нормальной предпринимательской и бытовой культуры. Рынки их растут огромными темпами, многократно опережая основные показатели развития мирового хозяйства, за исключением динамики денежной массы в национальной, региональной и мировой экономике [4].

    Именно поэтому, на взгляд авторов, анализ и классификация операций с производными финансовыми инструментами — это важная теоретическая

    1 Производный финансовый инструмент (дериватив) (англ. derivative) — финансовый инструмент, цены или условия которого базируются на соответствующих параметрах другого финансового инструмента, который будет являться базовым.

    и практическая задача. Правильная классификация и последующий анализ позволяют целесообразно и корректно использовать все преимущества, присущие рынку деривативов.

    Как известно, в экономических исследованиях термин «классификация» может употребляться в двух случаях: во-первых, как метод упорядочивания, анализа, хранения и эффективного поиска информации; во-вторых, как средство научного поиска, позволяющего разделить исходную совокупность на однородные группы. В дальнейшем авторами будет использоваться второе понятие термина «классификация», позволяющее упорядочить все многообразие производных финансовых инструментов, представленных в современной литературе [5, с. 33-34].

    Суть системного подхода состоит в рассмотрении объекта как целостного множества элементов в совокупности отношений и связей между ними, т. е. в рассмотрении объекта как системы. Применительно к производным финансовым инструментам он состоит в том, что авторы предлагают свой подход к их классификации, заключающийся в том, что на основе литературного обзора по исследуемой тематике были выявлены классификационные признаки и построена фасетная классификация.

    Фасетный метод заключается в параллельном разделении множества объектов на независимые классификационные группировки. Основное преимущество фасетной классификации заключается в

    гибкости ее структуры. Изменения в любом из фасетов не оказывают влияния на остальные фасеты.

    Цель классификации состоит в создании упорядоченной структуры, позволяющей наиболее полно отразить признаки, присущие деривативам.

    Рассмотрим подробнее эти признаки:

    1) к наиболее часто встречающемуся в современной экономической литературе классификационному признаку можно отнести деление дерива-тивов в зависимости от базового актива (англ. underlying asset) [7]. Они делятся:

    — на товарные деривативы (commodity derivatives) — производные финансовые инструменты на сельскохозяйственную и лесную продукцию, электричество, нефть и нефтепродукты, натуральный газ, металлы и другие товарные активы [6];

    — на фондовые деривативы (equity derivatives) -производные финансовые инструменты на акции, облигации, другие ценные бумаги, а также на фондовые индексы;

    — на валютные деривативы (foreign exchange derivatives) — производные финансовые инструменты на иностранные валюты, валютные курсы и иные валютные активы;

    — на процентные деривативы (interest rate derivatives) — производные финансовые инструменты, имеющие в своей основе процентные ставки по корпоративным или государственным долговым обязательствам, депозитам, межбанковским кредитам;

    — на прочие деривативы (other derivatives), которые в чистом виде сложно отнести к перечисленным группам. К ним относятся:

    — кредитные деривативы (credit derivatives) -производные инструменты, предназначенные для управления кредитными рисками, выплаты по которым зависят от возникновения определенных кредитных событий;

    — страховые деривативы (insurance derivatives) -новый вид производных инструментов, выплаты по которым зависят от суммы страховых требований определенного типа за установленный период времени;

    — погодные деривативы (weather derivatives) (в частности — производные инструменты на температуру) — выплаты по ним осуществляются в зависимости от средней температуры в конкретном месяце на заданной территории; либо инструменты, зависящие от иных погодных условий;

    — прочие деривативы с экзотическими основаниями (other derivatives with the exotic bases),

    например «своп американские горки» (roller coaster-swap).

    Следует отметить, что данный признак выделяют многие авторы (Ю. Чикиров, П. Соловьев и др.) при классификации производных финансовых инструментов;

    2) производные финансовые инструменты различаются по степени производности. Они делятся:

    — на деривативы первого порядка (фьючерсы, опционы на акции и др.);

    — на деривативы второго и более высокого порядков (опционы на фьючерсные контракты);

    — на деривативы, не определенные по степени производности (ликвидный пут, купон рискового займа, депозитарные расписки) [10, с. 77];

    3) производные финансовые инструменты различаются в зависимости от целей использования. Они делятся:

    — на производные финансовые инструменты в целях хеджирования. Понятие «хеджирование» (от англ. hedge — ограда) означает ограничение рисков по базисным активам. Поскольку стороны сделок с производными инструментами определяют их условия при заключении, то при верной идентификации рисков вполне возможно их существенное сокращение;

    — на производные финансовые инструменты в целях проведения арбитражных сделок. Арбитраж (аrbitrage) — это получение безрисковой прибыли путем использования разных цен на одинаковые продукцию или ценные бумаги. Синонимом понятия «арбитражная операция» является понятие «операция без риска»;

    — на производные финансовые инструменты в целях проведения спекулятивных сделок (спекуляция — от лат. speculatio). Спекулянт — это лицо, стремящееся получить прибыль за счет разницы в курсах финансовых инструментов, которая может возникнуть во времени;

    4) производные финансовые инструменты различаются в зависимости от рынков обращения. Они делятся:

    — на биржевые инструменты (exchange traded instruments) — это в основном фьючерсы и биржевые опционы, сделки по которым заключаются в биржевом зале путем открытого торга или с помощью автоматизированной системы;

    — на внебиржевые инструменты (over-the-counter, OTC instruments) — это форварды, внебирже-

    вая часть опционов, свопы, включая подавляющее большинство экзотических инструментов. Сделки по ним заключаются конфиденциально (путем переговоров) [7];

    5) производные финансовые инструменты различаются по способу исполнения. Они делятся:

    — на производные финансовые инструменты с физической поставкой базового актива (physical delivery) — это поставочные форварды, фьючерсы и опционы;

    — на расчетные инструменты (cash settlement), по которым на дату исполнения производятся денежные расчеты на основе соответствующей числовой характеристики данного рынка. Это возможно при существовании достаточно ликвидного спот-рынка базового актива либо иных условий, позволяющих определить единую для участников торгов цену либо иной объективный индекс для проведения окончательных расчетов между участниками. Типичными примерами таких инструментов являются контракты на фондовый индекс, индекс акций, курс валют, индекс цены товара и свопы;

    6) производные финансовые инструменты различаются по виду экономических отношений, возникающих при их использовании. Они делятся:

    — на симметричные производные финансовые инструменты (symmetric transactions) (по правам и обязательствам контрагентов сделки (фьючерсы, опционы);

    — на асимметричные производные финансовые инструменты (по правам и обязательствам контрагентов сделки (опционы);

    7) согласно дополнениям и поправкам к системе национальных счетов 1993 г. существуют два широких класса производных финансовых инструментов. По характеру отражения в Системе национальных счетов выделяют:

    — контракты форвардного типа, включая свопы. При форвардном контракте две стороны договариваются о взаимной поставке согласованного количества основного продукта (материального или финансового) по согласованной договорной цене (цене исполнения опциона) на согласованную дату. Фьючерсные контракты — это форвардные контракты, обращающиеся на организованной бирже. Процентные свопы представляют собой обмен потоками наличных средств, связанных с выплатой или получением процентов по условной сумме основного долга, которая никогда не обменивается в одной валюте в течение определенного периода;

    — опционные контракты. Опцион представляет собой контракт, который дает покупателю опциона право (но не обязывает) купить (опцион колл) или продать (опцион пут) определенный финансовый инструмент или товар по заранее установленной цене (цене реализации) в определенный период времени (американский опцион) либо на определенную дату (европейский опцион) [3 с. 13];

    8) экономисты Т. А. Батяева и И. И. Столяров делят все многообразие производных финансовых инструментов на 2 группы:

    — на срочные контракты, основанные на договоре купли-продажи, или срочные контракты на поставку актива. Данные контракты (в свою очередь) делятся на стандартные (биржевые) и нестандартные (небиржевые). И те, и другие делятся на твердые и условные;

    — на срочные контракты, основанные на договоре мены (обмена), или свопы [1, с. 154].

    По мнению авторов, данная классификация не охватывает всего многообразия производных финансовых инструментов (к примеру, непонятно, куда следует относить такие инструменты, как, например, соглашение о будущей процентной ставке и соглашение о будущем валютном курсе);

    9) экономист А. Б. Фельдман делит все многообразие производных финансовых инструментов [8, 9]:

    — на безупречные финансовые производные: фьючерс; опцион; своп; кэп, кэпцион (cap, caption); флоо, флоорцион, флопцион (floor, floortion, floption); соглашение о будущей процентной ставке (future rate agreement, forward rate agreement, FRA); соглашение о будущем валютном курсе (forward foreign exchange contracts);

    — на финансовые экзотические производные;

    — на финансовые комбинированные (комплексные, гибридные) производные (structured products);

    — на собственно срочные производные — финансовые инструменты, существующие в виде форвардных сделок;

    — на основные производные товарные продукты-инструменты: фьючерс на зерно; фьючерс на золото; фьючерс на кофе; фьючерс сырьевой (на нефть, металлы); фьючерс на морские перевозки; опцион товарный; опцион на фьючерс на золото; опцион на фьючерс на зерно; своп сырьевой (нефть, металлы); своп на золото.

    Форвардные сделки с товарами А. Б. Фельдман относит к собственно срочным инструментам, не ставшим производными.

    Также, по мнению А. Б. Фельдмана, типы производных продуктов-инструментов могут быть классифицированы в зависимости от характеристик используемого механизма взаимодействия участников рынков.

    По этому признаку можно выделить следующие три группы:

    — первая группа объединяет те типы производных, в которых юридические формы экономико-правовых отношений представляют их в соответствии с нормами закона (в Германии, РФ и ряде других стран) как производные ценные бумаги;

    — вторая группа охватывает те типы производных, в которых создающие их экономико-правовые отношения не нуждаются быть представленными и удостоверенными формально ценной бумагой, но вместе с тем включают особенный правовой режим осуществления с использованием разнообразных регулирующих (нормативных и договорных) документов. Такими документами являются, например, в США документы, соответствующие термину security;

    — к третьей группе относятся те типы производных, в которых механизм взаимодействия участников рынков не регулируется согласно статусу ценной бумаги (первая группа), не включает особенного правового режима (вторая группа), а построен в виде свободных договорных отношений участников. Сопровождающие эти отношения соглашения, правила, документы обеспечивают выявление, реализацию и учет зависимости (связи) во времени доходности различных денежных вложений (денежных потоков). Часть этих производных обозначается как экзотические.

    Для определения производных продуктов-инструментов и приведенной классификации несущественно, рассматривает ли национальное гражданское законодательство сделки с этими инструментами как обычные предпринимательские договоры или

    как пари (курсовые пари и т. п.). Последняя пробле-

    » 2 ма актуальна для российских цивилистов2, смягчена

    в континентальном праве и отсутствует в англоамериканской юриспруденции.

    В составе первой группы находятся опционные свидетельства, варьирующиеся займы, займы катастроф и т. д.

    Во вторую группу входят опционы, фьючерсы, американские депозитные расписки (ADR), гло-

    2 Цивилистика — то же, что и гражданское право.

    бальные депозитные расписки (GDR) и т. д. (ADR и GDR используются согласно подходу SEC (securities and exchange commission). В некоторых российских учебных курсах по рынку ценных бумаг используется термин «вторичные ценные бумаги» (наряду с термином «производные ценные бумаги»). Под ним подразумеваются ценные бумаги, удостоверяющие права на иные ценные бумаги (обычно указываются свидетельства, депозитарные расписки). Вряд ли методически может быть признано удачным использование слова «вторичный» в таком контексте. Имеются также формальные юридические и содержательные осложнения для принятия такой конструкции. По-видимому, это результат калькирования3 отдельных элементов различных зарубежных рыночных моделей.

    В третью группу помещаются свопы (swaption), кэп (сар), флоо (floor), соглашение о будущей процентной ставке (forward rate agreement, future agreement), комплексные производные (structured products), расчетно-форвардный контракт и т. д., а также экзотические продукты-инструменты. Представленное распределение конкретных продуктов-инструментов может меняться с течением времени в соответствии с изменением характера того или иного производного.

    Таким образом, авторами была составлена своя классификация, объединяющая различные признаки производных финансовых инструментов. Эта классификация представлена на рисунке.

    Любой производный финансовый инструмент можно охарактеризовать по указанным классификационным признакам. Рассмотрим, к примеру, фьючерсный контракт на зерно.

    По базовому активу данный инструмент относится к товарным деривативам, так как базовым активом выступает товар, а именно зерно (в России — это пшеница 3-го, 4-го и 5-го классов). По степени производности — это дериватив первого порядка.

    Рассматривая цель использования фьючерсного контракта на зерно, можно выделить все три цели. Так, сельскохозяйственные товаропроизводители, вероятнее всего, будут использовать данный инструмент в целях хеджирования. Частные инвесторы применяют его в основном для спекуляции на рынке и проведения арбитражных сделок.

    3 Калькирование — образование новых слов и выражений по лексико-фразеологическим и синтаксическим моделям другого языка с использованием элементов данного языка.

    Классификация производных финансовых инструментов

    Отличительным признаком современного фьючерса является его принадлежность к биржевой торговле, и, сообразно с этим, современный фьючерс может существовать, только отвечая условиям, порядку и правилам биржевой торговли. В свою очередь биржевые правила, содержащие требования отметки по рынку (market-marker) или ежедневной переоценки срочных позиций (marking to market), трансформировали цену базиса, принятую в сделке, в расчетную цену, подлежащую регулярному пересмотру в соответствии с текущей ценой базиса, и центральную роль отвели изменчивым биржевым котировкам. Фьючерс создал соответствующий сектор биржевой торговли. В России фьючерс на зерно обращается только на рынке FORTS, поэтому в зависимости от рынка обращения он относится к биржевым инструментам.

    По способу исполнения зерновые фьючерсные контракты относят к деривативам с физической поставкой базового актива, т. е. зерна. Хотя на практике лишь небольшая доля всех заключенных сделок заканчивается непосредственной поставкой. Зачастую

    сделки заключаются для спекуляции и арбитража. По виду экономических отношений фьючерсные контракты на зерно — это симметричные сделки, согласно которым одна сторона обязуется поставить базовый актив (зерно), а другая оплатить его в будущем. Система национальных счетов относит все фьючерсы в группу форвардных контрактов, с тем лишь отличием, что они обращаются на рынке.

    В заключение следует отметить, что до настоящего времени законодательно не закреплено понятие «фьючерсный контракт». Однако согласно приказу Федеральной службы по финансовым рынкам от 04.03.2010 № 10-13/пз-н «Об утверждении положения о видах производных финансовых инструментов» фьючерсным договором (контрактом) признается заключаемый на биржевых торгах договор, предусматривающий обязанность каждой из сторон договора периодически уплачивать денежные суммы в зависимости от изменения цены (цен) и (или) значения (значений) базисного (базового) актива и (или) наступления обстоятельства, являющегося базисным (базовым) активом,

    что говорит о том, что фьючерс следует отнести в группу деривативов, регулируемых нормативно-правовыми актами.

    Стремление к целостному охвату объекта изучения, к системной организации знания всегда свойственно научному познанию. Таким образом, выделенные признаки классификации, являясь независимыми друг от друга, вместе с тем объединяют все производные финансовые инструменты в совокупность взаимосвязанных между собой элементов.

    В процессе исследования было выявлено, что деривативы в современной литературе делятся по различным признакам. Авторы не претендуют на то, что разработанная классификация отражает все имеющиеся взгляды и подходы к данному виду финансовых инструментов. В связи с этим дальнейшая исследовательская работа будет направлена на расширение данной классификации за счет включения в нее новых признаков.

    1. Батяева Т. А., Столяров И. И. Рынок ценных бумаг: учеб. пособие. М.: ИНФРА М. 2007. 304 с. (Учебники факультета государственного управления МГУ им. М. В. Ломоносова).

    2. Деривативы. Курс для начинающих. Сер. Reuters для финансистов / пер. с англ. М.: Аль-пина Паблишер. 2002. 208 с.

    3. Дополнения и поправки к системе национальных счетов 1993 г. / N. Y.: United Nations

    Association. 2006. 136 с.

    4. Килячков А. А., Чалдаева, Л. А. Рынок ценных бумаг: учебник. 2-е изд., с изм. М.: Экономистъ. 2006. 687 с.

    5. Левин В. С., Афанасьев В. Н., Левина Т.Н. Методология статистического исследования инвестиций в основной капитал: пространственно-временной аспект: монография. М.: ИД «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ». 2010. 256 с.

    6. Левин В. С., Матвеева Т. А. Первые итоги и некоторые особенности функционирования рынка зерновых фьючерсов в России. Реструктуризация экономики: ресурсы и механизмы: материалы Международной научно-практической конференции (Санкт-Петербург, 25-27 января 2010 г.). СПб.: Изд-во СПбГУЭФ. 2010 280 с.

    7. Соловьев П. Рынок производных финансовых инструментов как механизм управления финансовыми рисками. URL: htpp//www.micex. ru (дата обращения: 10.05.2011).

    8. Фельдман А. Б. Современный экономический кризис и производные финансовые инструменты // Вопросы экономики. 2009. № 5. С. 59-68.

    9. Фельдман А. Б. Производные финансовые и товарные инструменты М.: Финансы и статистика. 2003. 277 с.

    i Не можете найти то, что вам нужно? Попробуйте сервис подбора литературы.

    10. Чикиров Ю. С. Классификация производных финансовых инструментов в управленческом учете // Бухгалтерский учет. 2009. № 4. С. 77-79.

    10 ноября 2011 г. в гостинице Radisson SAS Slavyanskaya (г. Москва) CNews при поддержке Министерства связи и массовых коммуникаций РФ проводит третий ежегодный форум

    «CNews Forum 2011: Информационные технологии завтра»

    Информационная поддержка — Издательский дом «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ»

    ‘ и п и m i. v I I

    Основные вопросы форума:

    — тенденции развития ИКТ-отрасли в России и мире;

    — векторы дальнейшего развития информатизации бизнеса и органов государственной власти в России;

    — тренды, которые будут определять эволюцию корпоративных ИТ-систем в ближайшие годы.

    Отраслевые секции: госсектор, банки, информационная безопасность, розница, облачные технологии.

    За дополнительной информацией, а также по вопросам участия обращаться по телефонам: +7 (495) 363-11-57, 5078, 5077, 5035 либо e-mail: forum@cnews.ru

    Айвазов Армен, Серова Елена, Четвернин Алексей

    Российский рынок производных финансовых инструментов: препятствия для развития и меры по их преодолению Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

    производные финансовые инструменты / срочный рынок / препятствия развитию / хеджирование / базисные активы / секьюритизация / структурные продукты / биржевой рынок / ценные бумаги / derivatives / futures market / obstacles to development / hedging / basic assets / securitization / structural products / exchange market / securities

    Аннотация научной статьи по экономике и бизнесу, автор научной работы — Юрий Данилов

    В статье рассматриваются основные препятствия для развития российского рынка производных финансовых инструментов и делаются предложения по их преодолению. Набор препятствий для развития срочного рынка отличается от препятствий развитию рынков прочих производных финансовых инструментов . Препятствия для развития срочных рынков были сгруппированы в виде иерархической системы причин, в основе которой оказались ошибки в государственной политике по развитию срочных рынков. Сложность развития рынков прочих производных финансовых инструментов в значительной мере связана с зафиксированным в российском законодательстве противопоставлением производных финансовых инструментов и ценных бумаг , снижающим гибкость и адекватность регулирования, в результате чего часть рынков производных финансовых инструментов на российские финансовые активы развивалась преимущественно за пределами Российской Федерации. В наборе предложений, представленных в статье, выделены предложения, касающиеся всего рынка производных финансовых инструментов , а также его основных сегментов.

    i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.

    Похожие темы научных работ по экономике и бизнесу , автор научной работы — Юрий Данилов

    Анализ российского рынка производных финансовых инструментов
    Развитие рынка производных финансовых инструментов и проблемы его регулирования

    Государственное регулирование рынка производных финансовых инструментов как условие его успешного развития

    Зарубежный опыт регулирования рынка производных финансовых инструментов
    Емкость и структура российского рынка производных финансовых инструментов
    i Не можете найти то, что вам нужно? Попробуйте сервис подбора литературы.
    i Надоели баннеры? Вы всегда можете отключить рекламу.

    Russian Derivatives Market: Obstacles for Development and Measures on Their Overcoming

    The article examines the main obstacles to the development of the Russian derivatives market and makes proposals for their overcoming. The set of obstacles for the development of the futures market differs from the obstacles to the development of markets for other derivative financial instruments. Obstacles to the development of futures markets were formed in the form of a hierarchical system of reasons, based on failings in the state policy for the development of futures markets. The complexity of the development of the markets for other derivative financial instruments is largely due to the opposition in the Russian legislation to derivatives and securities that reduce the flexibility and adequacy of regulation, as a result of which part of the markets for derivative financial instruments on Russian financial assets developed primarily outside the Russian Federation. In the set of proposals presented in the article, the proposals concerning the entire market of derivative financial instruments, as well as its main segments, are highlighted.

    Текст научной работы на тему «Российский рынок производных финансовых инструментов: препятствия для развития и меры по их преодолению»

    РОССИИСКИИ РЫНОК ПРОИЗВОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ: ПРЕПЯТСТВИЯ ДЛЯ РАЗВИТИЯ И МЕРЫ ПО ИХ ПРЕОДОЛЕНИЮ1

    Ведущий научный сотрудник РАНХиГС при Президенте Российской Федерации, канд. экон. наук. E-mail: danilov-ya@ranepa.ru

    В статье рассматриваются основные препятствия для развития российского рынка производных финансовых инструментов и делаются предложения по их преодолению. Набор препятствий для развития срочного рынка отличается от препятствий развитию рынков прочих производных финансовых инструментов. Препятствия для развития срочных рынков были сгруппированы в виде иерархической системы причин, в основе которой оказались ошибки в государственной политике по развитию срочных рынков.

    Сложность развития рынков прочих производных финансовых инструментов в значительной мере связана с зафиксированным в российском законодательстве противопоставлением производных финансовых инструментов и ценных бумаг, снижающим гибкость и адекватность регулирования, в результате чего часть рынков производных финансовых инструментов на российские финансовые активы развивалась преимущественно за пределами Российской Федерации. В наборе предложений, представленных в статье, выделены предложения, касающиеся всего рынка производных финансовых инструментов, а также его основных сегментов.

    Ключевые слова, производные финансовые инструменты, срочный рынок, препятствия развитию, хеджирование, базисные активы, секьюритизация, структурные продукты, биржевой рынок, ценные бумаги.

    В настоящей статье мы продолжаем анализ проблем развития российского рынка производных финансовых инструментов (далее -ПФИ), начатый в статье «Емкость и структура российского рынка производных финансовых инструментов»2. Учитывая, что в указанной статье был сделан вывод о недостаточном уровне развития данного рынка для его полноценного использования экономическими агентами, здесь мы сосредоточимся на основных препятствиях для развития данного рынка и сформулируем предложения по преодолению выявленных препятствий.

    Следует отметить, что научные статьи с результатами анализа проблем развития российского рынка ПФИ крайне редко встречаются в отечественной экономической литературе. Анализ же препятствий для развития данного рынка практически отсутствует в научных работах. Фактически единственным примером

    исследования препятствий развитию российского рынка ПФИ может служить опрос респондентов из числа крупнейших банков и брокерских фирм, проведенный в 2016 г. саморегулируемой организацией «Национальная финансовая ассоциация». В числе наиболее значимых нерешенных проблем, мешающих развитию срочного рынка, в ходе опроса были названы:

    • юридические проблемы (несовершенство или недоработанность законодательной, нормативной базы рынка) — рэнкинг значимости 7,5 (по шкале от 0 до 10);

    • налоговые проблемы — 4,9;

    • бухгалтерские проблемы (трудности учета) — 4,7;

    • отсутствие поддержки в лице государственных органов (Минфина России, Банка России, ФНС) — 4,7;

    • отсутствие и доступность необходимой инфраструктуры — 4,73.

    1 Статья подготовлена по основе научно-исследовательской работы «Анализ развития российского рынка производных финансовых инструментов», выполненной в РАНХиГС в рамках государственного задания.

    2 Данилов Ю. Емкость и структура российского рынка производных финансовых инструментов // Экономическое развитие России. 2018. № 2. С. 48-59.

    3 Пискулов Д.Ю. Российский рынок деривативов в 2016 году: результаты исследования НФА // Деньги и кредит. 2017. № 3. С. 31.

    В рамках настоящего исследования мы опирались не только на мнения участников рынка, но также на результаты объективного анализа, во-первых, развития рынков производных финансовых инструментов, которые были представлены в предыдущей статье, во-вторых, научной литературы, специализированных изданий и аналитических материалов финансовых организаций и, в-третьих, сравнений российского и иностранного правового регулирования в части рынка ПФИ.

    Строго говоря, препятствия для развития срочных рынков и для развития прочих рынков ПФИ в России оказались различными (несмотря на наличие ряда пересечений), поэтому мы их рассматриваем раздельно.

    Препятствия для развития срочных рынков в России

    По итогам проведенного анализа были выявлены многочисленные разноуровневые препятствия для развития срочных рынков в Российской Федерации. В связи с этим потребовалось провести иерархическую реквалифика-цию выявленных препятствий, в результате которой была предложена система логически связанных препятствий, сгруппированных по разным уровням. (См. рис. 1.)

    Все препятствия для развития срочных рынков, в конечном счете, проявляются на уровне спроса и предложения данных рынков: 1) на стороне потребителей услуг хеджирования из реального сектора экономики и 2) на стороне инвесторов, хеджеров и спекулянтов, представляющих собственно финансовый сектор и сектор домохозяйств. Влияние на первую сторону можно описать как ограниченность спроса реального сектора на услуги хеджирования либо как крайне малый охват главной группы конечных потребителей услуг рынка производных финансовых инструментов —

    предприятий реального сектора. На вторую сторону негативно влияет группа факторов, ограничивающих участие финансовых организаций и домохозяйств в операциях с производными финансовыми инструментами.

    Мы выделили 9 факторов, которые непосредственно и негативно влияют либо на одну из сторон рынка производных финансовых инструментов, либо на обе стороны этого рынка (препятствия первого уровня):

    1) узкий спектр обращающихся на срочном рынке инструментов, ведущий к существенному сужению перечня хеджируемых рисков; отсутствие многих сегментов рынка производных финансовых инструментов в целом; неразвитость ряда существующих сегментов рынка;

    2) низкая финансовая грамотность -особенно менеджеров предприятий реального сектора, которые потенциально могли бы быть основными потребителями услуг хеджирования на срочных рынках;

    3) юридические и налоговые риски;

    4) проблема гарантии исполнения сделок, в том числе вследствие существующего опыта судебной практики;

    5) недостатки торговых и инфраструктурных технологий срочного рынка (мало инструментов управления рисками в условиях господства алготрейдинга4; нет привычной для иностранных участников инфраструктуры);

    6) низкая срочность инструментов срочного рынка, не позволяющая осуществлять долгосрочное хеджирование;

    7) неравенство сектора срочного рынка и в целом рынка ПФИ в конкурентной борьбе как с другими юрисдикциями, так и с параллельным рынком услуг форекс-дилеров;

    8) необоснованные многочисленные ограничения на участие в операциях с производными финансовыми инструментами — как

    4 Алготрейтинг (алгоритмический трейдинг) — технология торговли на финансовых рынках, предполагающая использование формализованных (запрограммированных) алгоритмов, предопределяющих выставление заявок в зависимости от определенных рыночных параметров. Является источником ряда дополнительных рисков, включая операционные (связанные с перегрузкой торговых систем), а также риски волатильности и ликвидности (которые могут реализовываться при неправильно подобранных алгоритмах).

    Рис. 1. Блок-схема основных препятствий для развития срочного рынка в Российской Федерации и их факторов

    Ограниченный спрос на услуги хеджирования со стороны реального сектора (крайне малый охват главной группы конечных потребителей услуг рынка ПФИ)

    Факторы, ограничивающие участие финансовых организаций и домохозяйств

    Узкий спектр инструментов и неразвитость ряда сегментов

    Отсутствие инфраструктуры срочных товарных рынков

    Невовлеченность части активов в финансовый оборот

    Источник: составлено автором.

    Юридические и налоговые риски

    Проблема гарантий исполнения сделок

    Недостатки торговых и инфраструктурных технологий

    Ошибки в государственной политике на финансовом рынке

    Ограничения на участие в операциях с ПФИ в отношении институциональных инвесторов и домохозяйств

    Нацеленность регулятора на запреты

    по отношению к мелким частным спекулянтам, представляющим сектор домохозяйств, так и по отношению к институциональным инвесторам;

    9) низкая прозрачность срочного рынка -не только внебиржевого, но отчасти и биржевого его сегментов.

    В основе представленных факторов лежат факторы следующего уровня, среди которых необходимо выделить:

    1) отсутствие инфраструктуры, необходимой для нормального функционирования срочного товарного рынка;

    2) невовлеченность значительной части активов, потенциальных базисных активов ПФИ, в финансовый оборот;

    3) неоптимальность налогообложения по отношению к сектору ПФИ;

    4) неполнота и нечеткость законодательного и нормативного регулирования данного сектора, ведущие к неопределенности в части юридических рисков (в том числе судебных), налогообложения, учета и т.д.

    Как представляется, в основе многих факторов как первого, так и второго уровня лежат разные причины, которые в большинстве своем сводятся к ошибкам в государственной политике в отношении срочных рынков. Кроме того, в качестве причины необоснованных ограничений на участие в операциях с ПФИ следует также указать на ориентацию регулятора преимущественно на запреты, нежели на создание нормальной системы регулирования и надзора. Ошибки в государственной политике по развитию срочных рынков в значительной мере связаны с нежеланием учитывать соответствующий зарубежный опыт, а также с отсутствием срочного рынка в приоритетах развития финансового рынка.

    Представленная блок-схема основных препятствий для развития срочного рынка в России

    является на сегодняшний день наиболее развернутой картиной наблюдаемых препятствий, которая может стать основой для комплексной программы развития срочного рынка и составной частью которой могут стать меры по преодолению отмеченных препятствий.

    Препятствия для развития прочих рынков ПФИ в России

    Как уже отмечалось, расхождение между кругом финансовых инструментов, являющихся ПФИ в силу своей экономической природы, и кругом инструментов, понимаемых в качестве ПФИ согласно действующим в России нормативным актам, является серьезной проблемой для развития рынков этих инструментов5. Вследствие этого, в частности, не имеют должной нормативной основы для развития в России многие структурные продукты, что не способствует развитию их рынков в стране. Еще целый ряд видов ПФИ (например, кредитные деривативы и климатические деривативы) для того, чтобы стать ПФИ не только экономически, но и юридически, должны быть специально квалифицированы в качестве таковых регулятором.

    В рамках российского регулирования ПФИ противопоставляются ценным бумагам6. Грань между ценными бумагами и ПФИ проведена более жестко, чем в других юрисдикциях, и российская версия такого деления предполагает относительно меньшее поле для ПФИ.

    Проблеме возможного пересечения множества ценных бумаг с множеством ПФИ уделяется значительное внимание в Справочнике по статистике ценных бумаг Международного валютного фонда (МВФ), Банка международных расчетов (БМР) и Европейского центрального банка (ЕЦБ).

    i Не можете найти то, что вам нужно? Попробуйте сервис подбора литературы.

    В частности, в Справочнике подробно рассматриваются структурные продукты. Структу-

    5 Данилов Ю. Емкость и структура российского рынка производных финансовых инструментов // Экономическое развитие России. 2018. № 2. С. 48-59.

    6 В соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» производный финансовый инструмент -разновидность финансового инструмента (ст. 2, ч. 28). Следовательно, законом определено, что финансовым инструментом может быть либо ценная бумага, либо производный финансовый инструмент.

    рированная долговая ценная бумага обычно сочетает в себе свойства долговой ценной бумаги (или корзины долговых ценных бумаг) со свойствами ПФИ (или корзиной ПФИ). При этом ПФИ (корзина РФИ), как правило, встроен в структурированную ценную бумагу и, следовательно, неотделим от долговой ценной бумаги. Когда компоненты долговой ценной бумаги и ПФИ отделяются друг от друга, они должны классифицироваться соответствующим образом. Однако если они не могут быть отделены один от другого, инструмент должен оцениваться и классифицироваться в соответствии с его первичными характеристиками либо как долговая ценная бумага, либо как ПФИ7.

    Более жесткое разделение между ценными бумагами и ПФИ, зафиксированное в российском законодательстве, в значительной мере предопределяет преимущества иностранных рынков, регулирование которых следует более гибкому подходу, рекомендуемому международными организациями, перед внутрироссийским рынком ПФИ.

    Кроме этого препятствия развитию рынков ПФИ в России, которое мы склонны считать базовым, существуют и другие препятствия, которые можно увидеть на примере формирования рынков ПФИ на российские базисные активы за пределами Российской Федерации. К наиболее крупным рынкам такого рода следует отнести: рынки ETF; инвестиционных сертификатов и других секьюритизированных ПФИ; различного рода инструментов секью-ритизации (в том числе основанных на активах; инструментов ипотечной секьюритиза-ции; CLN и других инструментов «кредитной» секьюритизации); кредитных деривативов (CDS и других подобных инструментов). В отдельных случаях весь рынок ПФИ определенного рода на российские активы находится за пределами Российской Федерации, но, как правило, сосуществуют внутренний и иностранный рынки ПФИ на российские активы.

    Сектор структурированных инструментов характеризуется наибольшим переплетением внутреннего и внешнего рынков. При этом может наблюдаться любое сочетание трех основных параметров резидентности (резидентной принадлежности): юрисдикции активов, лежащих в основе таких инструментов; юрисдикции эмитента структурированного продукта и, соответственно, юрисдикции выпуска данного инструмента; юрисдикции обращения структурного инструмента. Следует отметить, что переплетение внутреннего и внешнего рынков в сегменте структурированных инструментов часто выстраивается по принципу «выноса за рубеж» наиболее важного звена, в котором формируется доход, требующий защиты от несовершенства российского правоприменения. Крайние же звенья цепочки, выстраиваемой при разработке такого структурированного инструмента, находятся в России.

    Основными факторами, предопределяющими сохранение иностранных рынков ПФИ на российские активы (и, соответственно, препятствиями для развития таких рынков в России), на наш взгляд, являются:

    • наличие в иностранных юрисдикциях более детализированного и, самое главное, более гибкого регулирования отдельных инструментов секьюритизации и сложных структурированных продуктов, позволяющее существенно снизить уровень неопределенности правового статуса сделок, инструментов и прав держателей по сравнению с российским регулированием;

    • значительно менее благоприятный инвестиционный климат в России по сравнению с теми юрисдикциями, в которых заключаются крупные сделки займа (включая синдицированное кредитование), что формирует стимулы к переносу таких операций за пределы Российской Федерации и, соответственно, к проведению секьюритиза-

    7 Handbook on securities statistics / International Monetary Fund, Bank for International Settlements, European Central Bank. — Washington, D.C.: International Monetary Fund, 2015. P. 20.

    ции (и/или к созданию структурированных продуктов в связи с такими операциями) в иностранных юрисдикциях;

    • общий более высокий уровень защиты прав инвесторов в Великобритании и в других юрисдикциях Соединенного Королевства, в которых проводятся сделки по секьюри-тизации российских активов, по сравнению с российскими условиями (в том числе вследствие наличия независимых судов с профессиональными составами);

    • более широкий спектр рисков на российские активы, предлагаемые в иностранных юрисдикциях к продаже посредством ПФИ;

    • наличие большого объема капитала, вывезенного из России (и не предполагаемого к возвращению), при инвестировании которого принимается во внимание знание специфики российских активов;

    • более высокий уровень трансакционных издержек, сопровождающих сделки секь-юритизации и инвестирование в ETF в России, по сравнению с иностранными юрис-дикциями;

    • наличие необоснованных запретов на инвестиции в отдельные инструменты, действующих на российской территории в отношении крупнейших групп инвесторов;

    • существующая в большинстве иностранных юрисдикций более гибкая политика резервирования в отношении коммерческих банков, создающая дополнительные стимулы для применения ими ПФИ в различных целях;

    • для ряда юрисдикций — рассмотрение ПФИ (включая инструменты секьюритизации и структурированные продукты) как единых сложных инструментов, а не как договоров или набора договоров, как в российском правовом поле;

    • для ряда рынков — большая их ликвидность, предполагающая более высокую

    концентрацию спроса на ПФИ на российские активы;

    • большая определенность в отношении налоговых вопросов.

    Отметим, что единственная ранее опубликованная версия иерархии препятствий для развития рынков структурных продуктов в России8 в значительной мере совпадает с нашим видением данной проблемы. При этом автор в качестве наиболее распространенного на практике способа преодоления законодательных проблем (включая проблемы неопределенности налогообложения) прямо указывает на заключение соответствующих сделок в офшорной юрисдикции.

    В последние годы проявилась тенденция к возвращению операций с ПФИ на российские активы в правовое поле Российской Федерации. Поэтому мы имеем возможность выделить не только факторы, лежащие в основе формирования иностранных рынков ПФИ на российские активы, но и факторы, определяющие сокращение доли иностранных рынков в операциях с такими инструментами. К последним следует отнести, по крайней мере, две группы факторов:

    • создание необходимой законодательной базы секьюритизации в российской юрисдикции, важным элементом которой стало оформление возможности «упаковывать» российские активы в секьюритизиро-ванные инструменты на безналоговой основе;

    • формирование торгово-расчетной инфраструктуры на российском рынке ценных бумаг, отвечающей требованиям глобальных консервативных инвесторов (вследствие введения в действие законов о центральном депозитарии, о клиринге и об организованных торгах, а также подзаконных актов, изданных в развитие этих законов).

    По другим сегментам рынка ПФИ (ETF; структурные продукты; кредитные деривати-

    8 Глухов М.Ю. Структурированные финансовые продукты в системе финансового инжиниринга: дисс. . канд. экон. наук. — М., 2007. С. 85—92.

    вы) тенденции перемещения операций на российские рынки пока не наблюдается. Как представляется, причинами этого могут быть:

    • отсутствие необходимого правового регулирования (в том числе отказ российских законодателей рассматривать большинство из этих инструментов в качестве ПФИ и, соответственно, отсутствие судебной защиты в российской юрисдикции);

    • неопределенность отдельных налоговых вопросов в отношении части из этих инструментов; неопределенность политики резервирования.

    Кроме того, значительное влияние на развитие рынков именно этих производных финансовых инструментов оказывают «мета-проблемы» — плохой инвестиционный климат в стране; низкий уровень доверия ко всем госинститутам, к финансовым рынкам и др.; низкое качество государственных институтов (налоговых и судебных органов и т.д.).

    В попытке обобщить все сделанные нами выводы (как в отношении факторов, определяющих формирование рынков ПФИ в той или иной юрисдикции, так и в отношении факторов, влияющих на перераспределение этих рынков между юрисдикциями) можно указать на наиболее важные (критические) факторы, оказывающие в той или иной степени универсальное воздействие на рынки ПФИ:

    • наличие адекватного, детального и гибкого правового регулирования, включая налоговое регулирование;

    • наличие судебной защиты и эффективных судебных институтов;

    • наличие эффективно функционирующих финансовых рынков, в том числе современной рыночной инфраструктуры, одобренной глобальными участниками финансовых рынков.

    Предложения по преодолению препятствий для развития рынков ПФИ в России

    Разработанный нами комплекс предложений по развитию рынков ПФИ в России состоит из нескольких блоков, взаимосвязь между которыми схематично представлена на рис. 2.

    Среди проблем, связанных со сложившимися концептуальными основами законодательного регулирования рынка ПФИ, важнейшими являются излишне узкий круг инструментов, законодательно описываемых в качестве ПФИ, и излишне жесткое разделение финансовых инструментов на ценные бумаги и на ПФИ. Основой для решения этих проблем, на наш взгляд, должен стать подход, заложенный в Справочнике по статистике ценных бумаг МВФ, БМР и ЕЦБ и реализованный в ряде стран с развитыми рынками.

    Это позволит, сохраняя в целом действующую в России законодательную концепцию ПФИ как договоров, придать ей большую гибкость. Такой подход аналогичен подходу, реализуемому в других национальных законодательных концепциях ПФИ, которые, рассмат-

    Рис. 2. Взаимосвязь блоков мер по развитию рынков ПФИ в России

    Срочные рынки Прочие

    Сложившиеся Слаборазвитые сегменты Отсутствующие рынки

    функционирующие сегменты Процентный Товарный в России сегменты ПФИ

    Дополнительные меры по ускорению развития Меры по формированию Меры по развитию

    Предложения по развитию срочных рынков (всех сегментов)

    Предложения по развитию концептуальных основ законодательного регулирования рынков ПФИ в России

    Источник: составлено автором.

    ривая ПФИ как договоры, предполагают в ряде случаев возможность применения к ним правил (например, налоговых), применяемых к ценным бумагам. На наш взгляд, это позволит избежать нагромождения тех уточнений и изъятий из общих правил, которые необходимы для того, чтобы обеспечить дальнейшее развитие срочных рынков (в первую очередь — срочного товарного) в Российской Федерации.

    По нашему мнению, целесообразно распространить на структуризированные продукты (включая инструменты секьюритизации и секьюритизированные деривативы), ETF и депозитарные расписки, по крайней мере, отдельные нормы, касающиеся регулирования рынков ПФИ. Наиболее важными в данном контексте представляются нормы, способствующие установлению однозначно трактуемого эффективного режима налогообложения и формированию эффективной системы защиты интересов инвесторов в эти финансовые инструменты.

    Для этого необходимо обеспечить закрепление в российском законодательстве нормы о двойственном характере данных инструментов, проявляющих как свойства ценных бумаг, так и ПФИ. Это даст возможность трактовать отдельные виды ценных бумаг как ПФИ, позволяя подходить к ним именно с этой точки зрения при решении вопросов о раскрытии информации, риск-профилировании потенциального инвестора, управлении рисками, резервировании, учете и налогообложении.

    Для развития срочных рынков, адекватных целям и задачам развития экономики, необходимо, во-первых, устранить те препятствия, которые мешают этому процессу, и, во-

    вторых, стимулировать его — особенно развитие тех секторов, которые в настоящее время отсутствуют на российском рынке либо развиваются крайне медленно.

    Для устранения препятствий развитию срочного рынка необходимо:

    1) обеспечить безусловное гарантирование исполнения срочных договоров, являющихся ПФИ, на основе создания специального финансового суда (суда со специальным составом судей, обладающих соответствующим уровнем квалификации) и обеспечения его независимости;

    2) преодолеть неполноту и нечеткость законодательного и нормативного регулирования срочных рынков и срочных инструментов, включая сферу налогообложения;

    3) реализовать комплексную программу повышения финансовой грамотности, в том числе менеджеров предприятий реального сектора и частных инвесторов;

    4) предусмотреть отказ регулятора от прямолинейных запретов на участие в операциях со срочными инструментами отдельных категорий инвесторов и перейти к более гибкому регулированию операций на срочном рынке9;

    5) устранить дискриминацию срочного рынка со стороны конкурирующего с ним сегмента финансового рынка форекс-дилеров;

    6) повысить прозрачность рынка ПФИ в России (в том числе биржевого его сегмента), обеспечив всем категориям инвесторов, спекулянтов и хеджеров возможность получать без дополнительных издержек всю информацию, необходимую для принятия обоснованных решений10;

    9 В отношении всех институциональных инвесторов инвестирование в инструменты срочного рынка должно быть разрешено при условии, что эти инструменты будут использоваться ими в целях хеджирования и что такое использование может быть оправданно с точки зрения принципов «разумного инвестора»; в отношении отдельных категорий институциональных инвесторов (инвестиционные декларации которых предусматривают повышенный уровень риска) должно быть разрешено инвестирование в инструменты срочного рынка с целью извлечения спекулятивной прибыли при соблюдении ими определенных пропорций, вытекающих из принципов «разумного инвестора»; в отношении домохозяйств инвестирование в инструменты срочного рынка должно быть разрешено с учетом их риск-профилирования.

    10 Включая информацию о динамике открытых позиций в любом временном фрейме; информацию о ежедневных объемах торгов как по каждому отдельному контракту, так и по аналитическим группам контрактов; информацию о распределении открытых позиций между отдельными категориями участников—т.е. всю ту информацию, которую иностранные срочные биржи и/или иностранные регуляторы срочных рынков без ограничений раскрывают в режиме онлайн.

    7) предусмотреть, что развитие срочного рынка должно стать одним из приоритетов развития финансового рынка России.

    Из существующих в России сегментов срочного рынка в развитии наиболее заметно отстают процентные и товарные инструменты. Для обеспечения их надлежащего развития необходимы дополнительные меры по отношению к соответствующим сегментам. Детальное описание этих мер выходит за рамки настоящей статьи, но следует привести здесь основные направления таких мер.

    Для ускорения развития срочного биржевого процентного рынка и превращения его в заметный сегмент срочного рынка требуются:

    • перемещение на биржевой сегмент части сделок из внебиржевого сегмента за счет стимулирования программ маркет-мей-керства; изменений в налогообложении операций с процентными деривативами, проводимых в целях хеджирования; создания различных режимов для учета и резервирования процентных деривативов, обращающихся и не обращающихся на биржевом рынке;

    • активизация использования плавающих ставок в деловом обороте за счет политики эмитентов государственных и муниципальных ценных бумаг, нацеленной на все более интенсивное использование процентных ставок при установлении купонного дохода; выпуска облигаций (особенно федеральных), доходность которых привязана к макроэкономическим бенчмаркам, в том числе связанным с параметрами процентного рынка.

    Срочный товарный рынок существенно отличается от других срочных рынков большим количеством факторов, завязанных на физическую поставку товара. Он весьма чувствителен к проблемам хранения и транспортировки товара, наличия ограничений инфраструктурного характера, передачи товара от продавца к покупателю, стандартизации технических характеристик товара и т.д. Для ускорения его развития требуются:

    • оптимизация базиса поставки;

    • объединение в срочном контракте услуг на поставку товара с услугами на его транспортировку;

    • секьюритизация и дигитализация процесса поставки товара в порядке исполнения срочного контракта;

    • специальные меры по повышению ликвидности срочных биржевых товарных рынков;

    • стимулирование повышения доли биржевой торговли на рынках типично биржевых товаров посредством квотирования экспортных поставок и переноса части объемов государственных товарных интервенций на срочные рынки;

    • решение проблем налогообложения, возникающих при функционировании срочных биржевых товарных рынков, а также отдельных проблем валютного и таможенного регулирования.

    Для развития внутренних рынков структурированных продуктов наиболее важными мерами являются следующие:

    • специальная регистрация части таких инструментов как инструментов с повышенным уровнем риска (в том числе структурированных депозитов);

    • ужесточение требований к раскрытию информации по структурированным продуктам и к риск-менеджменту в целом;

    • обеспечение листинга и вторичного обращения структурированных продуктов на российских биржах;

    • стимулирование расширения предложения структурированных продуктов.

    В последние годы в стране были созданы необходимые законодательные основы для эффективного проведения секьюритизации в рамках российской юрисдикции. Это не замедлило сказаться на перераспределении в пользу последней рынка сделок секьюритизации российских активов. Вместе с этим профессиональным сообществом были осознаны нерешенные проблемы, которые продолжают оставаться препятствиями для дальнейшего

    роста объемов секьюритизации российских активов. Для их решения необходимы: • расширение перечня активов, которые могут являться предметом залога в процессах секьюритизации, за счет включения в поле потенциальной секьюритизации следующих групп активов: земельных участков, неизвлеченных полезных ископаемых, лицензий, отдельных видов интеллектуальной собственности, драгоценных металлов, квот (в том числе транспортных), товаров на складе и т.д.11;

    снижение трансакционных издержек секьюритизации, в том числе за счет нормативно регулируемых (например, маржа бан-ка-оригинатора);

    создание всех необходимых предпосылок для формирования организованных рынков активов, являющихся основой для секьюритизации (выступающих в качестве базисных активов ПФИ), вслед за усилиями регулятора по определению правил формирования ценовых индикаторов12. ■

    11 Данилов Ю., Буклемишев О., Абрамов А. О необходимости реформы финансовых рынков и небанковского финансового сектора // Вопросы экономики. 2017. № 9. С. 41-42.

    12 В этом направлении следует отметить те меры, которые предпринял Банк России по установлению требований к качеству формирования финансовых индикаторов (см. Информационное письмо Банка России от 30.09.2015 г. № 06-51/8518 «Об оценке качества формирования финансовых индикаторов и качества функционирования организаций, осуществляющих формирование финансовых индикаторов») и к качеству функционирования ценовых центров (см. Информационное сообщение Банка России от 25.11.2015 г. «Об оценке качества функционирования ценовых центров»).

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *